摘要：
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出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
9月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购重组六条”），进一步优化重组审核程序，提高重组审核效率，活跃并购重组市场。
自监管对外发布了“并购六条”以来，A股并购重组被引爆。一方面，在政策持续加码下，并购重组行情也被引爆，Wind 重组概念指数（884031.WI）涨幅超50%，部分个股如双成药业、光智科技、松发股份等个股更是出现多个交易日连板现象；另一方面，924以来，已有100多家上市公司对外披露了资产重组并购事项。截止目前，A股重大重组公司数量已超去年全年。
为进一步引导上市公司和中介机构合规筹划推进并购重组，沪深两市相关监管更是分别给出相关指导案例。尽管目前监管鼓励重组，但监管更加注重基于提升上市公司质量为目标的高质量重组。对于“内幕交易防控不当”、“标的公司财务造假”、“蹭热点式重组炒作股价”、“盲目跨界标的失控”等并购重组乱象，依然属于监管严打区。
基于以上背景，我们将对以下两大类型并购重组类型进行全面梳理：
其一，并购重组前夕是否股价异动。“并购六条”强调从严惩治并购重组中的内幕交易违规行为，相关规则也明确指出，如相关重组并购若涉及内幕信息泄露，一经发现将影响重组进程，严重的可能直接导致重组失败。
根我们按照首次披露前五日股价涨幅等于或大于20%公司进行筛选，其中海联迅、日播时尚、宝鹰股份等公司重组公告前一日股价疑似在抢跑公告。公司股价异动具体名单如下：
其二，跨界式并购有无异常？对于跨界式并购，监管强调围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购。然而，有些并购重组中，个别上市公司意图通过“忽悠式”重组拉抬股价，或者个别公司盲目追求通过跨界实现快速发展和增长，导致公司失控，最终中小投资者在买单。2024年疑似涉及跨界式并购重组如下表：
近日，德尔股份关联腾挪式并购引发市场关注。
11月6日晚间，德尔股份发布公告，公司正在筹划发行股份等方式购买爱卓智能科技（上海）有限公司（简称“爱卓科技”）的控制权，并募集配套资金。因有关事项尚存不确定性，公司股票自11月7日起开始停牌。公司预计在不超过10个交易日的时间内披露本次交易方案。
此次收购标的为上市公司实控人体外资产，故此次交易构成关联交易。
关联式腾挪 曾被质疑利益输送
公开资料显示，爱卓科技成立于2005年12月，注册资本为1089万元，法定代表人为李毅，该公司经营范围包括智能科技领域内的技术开发等；表层防护工程塑料和装饰工程塑料及其相关制品的生产，模具、检具及其相关产品的设计、开发、制造，销售自产产品；集成后视镜、电子产品的设计、开发、销售等。
此次收购标的为上市公司实控人体外资产。据悉，上海德迩实业集团有限公司（以下简称“德迩集团”）、上海兴百昌企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（以下简称“兴百昌合伙”）分别持有爱卓科技70%、30%股权。其中德迩集团的实际控制人李毅与德尔股份属于同一控制人。
从业务协同性看，上市公司德尔股份主要综合性汽车零部件系统供应商，目前形成以降噪（NVH）、隔热及轻量化产品；电泵、电机及机械泵类产品；电控、汽车电子类产品为主导核心产品的产业格局。其中，降噪（NVH）、隔热及轻量化产品属于公司基本盘，收入占比近七成左右。
而此次公司收购标的主要从事智能科技领域内的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服务；表层防护工程塑料和装饰工程塑料及其相关制品的生产，模具、检具及其相关产品的设计、开发、制造，销售自产产品；集成后视镜、电子产品的设计、开发、销售；集成后视镜、电子产品的制造（限分支机构经营）；并提供技术咨询及技术服务。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）。这是否和上市公司主业协同，或有待相关公告进一步详细披露。
对于标的本身，其注册资本金似乎一般，相关员工似乎在收缩。2016年，收购主体及旗下子公司缴纳社保员工接近250人左右；2023年，则该口径缴纳社保员工合计数下降至165人。
需要指出的是，这并非上市公司第一次收购实控人资产。
2019年收购实控人资产，遭监管质疑是否利益输送。据悉，2019年德尔股份以3900万元收购实控人体外资产爱卓汽车零部件（常州）有限公司（以下简称“爱卓汽车”）。
公告显示，爱卓汽车总资产账面价值5614.17万元，评估价值6549.8万元，增值额935.64万元，增值率16.67%。需要指出的是，该标的业绩属于“三无”型，即无营收、无产品、无利润。对此，公司称评估增值主要系土地及厂房增值所致。此次交易最终引起监管关注，监管要求公司结合出让合同和本次收购的时间及作价，说明短时间内土地使用价值及厂房均发生增值的合理性，是否存在向实际控制人李毅利益输送的情形。
并购扩张遭反噬
德尔股份于2015年6月在深交所创业板挂牌，公司主营业务是汽车零部件系统的供应。然而，上市之后，公司便开启了并购扩张之路，自动变速箱油泵（机械泵）产品、 EPS 电机、智能电控、电液转向泵（EHPS）、无钥匙进入及启动系统（PEPS）等汽车电子等产品属于后期并购新增。在其并购扩张加持下，公司上市公司业绩维持了短暂的相对高速增长，随即陷入增速乏力状态。
其最为引人瞩目一笔大交易为2017年，即德尔股份以现金19.37亿元购买资产，从而实现对德国CCI公司的收购。然而，巨额并购也带来了巨额的商誉，此次交易给公司产生10.98亿元商誉。值得注意的是，高商誉也在随后几年出现暴雷，即2018 年度、2019 年度、2020 年度针对上述商誉分别计提 1569.46 万元、2000 万元、 33329.24 万元资产减值准备。
德尔股份发布2024年三季报。截至本报告期末，公司营业总收入33.83亿元，同比上升4.88%，归母净利润2414.57万元，同比上升120.45%。按单季度数据看，第三季度营业总收入10.95亿元，同比上升3.14%，第三季度归母净利润585.28万元，同比上升15.96%。可以看出，尽管公司营收规模较大，但是盈利能力甚微，净利率仅为0.61%，与上市前的19%的水平相差甚远。
